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　　近期PTA偏強運行，09合約從4月下旬3128元/噸最高漲至3808元/噸，究其原因是受成本價值重心上移推動。對于后市，筆者分析如下：

　　一、供應干預，原油偏強運行

　　OPEC+會議：2020年6月6日，OPEC+各產(chǎn)油國以視頻方式召開部長級會議，并就減產(chǎn)事宜達成延長減產(chǎn)規(guī)模的協(xié)議。根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，OPEC+國家將會延長5月-6月的970萬桶/日的減產(chǎn)規(guī)模至7月31日；同時，5月-6月未能100%達成減產(chǎn)配額的國家，將在7月-9月進行額外減產(chǎn)作為彌補。此外，為了督促減產(chǎn)落實情況，OPEC+產(chǎn)油國聯(lián)合部長級監(jiān)督委員會將每月舉行一次會議，直至2020年12月。

　　OPEC+整體完成度較高，部分國家懈怠減產(chǎn)。2020年4月13日，OPEC+國家達成了歷史性的減產(chǎn)協(xié)議：2020年5月1日至2020年6月30日，OPEC+國家的減產(chǎn)額度為970萬桶/日。根據(jù)統(tǒng)計和測算，5月OPEC+的減產(chǎn)履約率達到85.66%。其中，OPEC國家減產(chǎn)履約率為85.31%，具體到成員國，沙特、阿聯(lián)酋和科威特等國超額或接近完成減產(chǎn)任務；而伊拉克、安哥拉等國履約率低于50%，拖累減產(chǎn)履約情況。非OPEC國家5月完成目標減產(chǎn)量的85.26%，其中，俄羅斯、墨西哥、阿曼三國接近完成或已完成減產(chǎn)目標，文萊、蘇丹共和國和南蘇丹共和國減產(chǎn)量不足30%。后疫情時期的原油供需矛盾仍存，使得沙特和俄羅斯一改3月OPEC+會議上增產(chǎn)搶占市場份額的激進情緒，期望通過延長減產(chǎn)規(guī)模和督促產(chǎn)油國落實減產(chǎn)，在提高油價的同時保住其市場份額。

　　美國石油鉆井平臺連續(xù)十二周減少，已經(jīng)降至歷史地位，意味著在最近幾周美國原油產(chǎn)量將繼續(xù)減少。通用電氣公司的油田服務機構貝克休斯公布的數(shù)據(jù)顯示，截止6月5日的一周，美國在線鉆探油井數(shù)量206座，比前周減少16座；比去年同期減少583座。市場參與者也在關注墨西哥灣風暴。熱帶風暴Cristobal已經(jīng)給墨西哥和中美洲帶來洪水，周五轉為熱帶低氣壓后再次轉為熱帶風暴，預計周六將進入墨西哥灣中部，海上石油平臺可能會受影響。隨后在周日可能會在美國路易斯安那州登陸，那里有大量的煉油廠。通過統(tǒng)計過去幾年美國颶風季對原油產(chǎn)量的影響情況發(fā)現(xiàn)，2017年-2019年期間，美國颶風季對美國原油產(chǎn)量的影響在70萬桶/日-100萬桶/日，2018年颶風影響較小，產(chǎn)量減少在30萬桶/日左右，影響的時間普遍較短，通常產(chǎn)量會在1-2周內(nèi)恢復。而2005年著名的“卡特里娜”颶風，導致美國產(chǎn)量減少達161.4萬桶/日，持續(xù)影響產(chǎn)量超過一個季度。根據(jù)EIA對本次颶風路徑的預測，颶風進入陸地后前進路線將避開原油主要產(chǎn)區(qū)。認為，受颶風向北移動至墨西哥灣上方影響，美國海上平臺產(chǎn)量下降可能繼續(xù)擴大，但對陸上原油產(chǎn)量影響較小，颶風影響時間較短，產(chǎn)量有望在1-2周內(nèi)恢復。仍需注意，7月-9月是颶風頻發(fā)季，原油產(chǎn)量變動需關注本季颶風的破壞力。

　　整體上，OPCE+延長減產(chǎn)，OPEC+成員國將同意啟動針對減產(chǎn)配額舞弊行為的補償機制。此次會議的幾大決議對三季度的原油市場形成有效的支撐，油價繼續(xù)上行的動力更為充足。

　　二、PX庫存偏高，多少裝置虧損

　　2019年PX進入新的投產(chǎn)周期，新增產(chǎn)能達到70%，大幅高于下游的PTA與聚酯，因此2020年PX處于高度產(chǎn)能過剩格局，加工費受到顯著抑制，已經(jīng)達到近年低位，部分裝置已經(jīng)出現(xiàn)虧損。另一方面，隨著國產(chǎn)民營大煉化產(chǎn)能的迅速膨脹，國內(nèi)PX產(chǎn)量大幅上升，進口依存度迅速下降。因此成本相對較高的海外單體產(chǎn)能和國內(nèi)小型裝置陷入囚徒困境，在利潤不佳的狀態(tài)下，二季度國內(nèi)外檢修計劃并未有所增加，PX裝置仍舊高負荷運行。由此，預期PX加工費在一段時間內(nèi)同樣將維持弱勢運行，直到長期虧損帶來產(chǎn)能出清。

　　近期，PX和石腦油價差已跌至160-170美元/噸的低位，目前多數(shù)企業(yè)處于虧損狀態(tài)，而當下來看PX工廠檢修預期尚不明朗，僅韓國及印度PX工廠減產(chǎn)，但減產(chǎn)幅度一般，短期國內(nèi)鎮(zhèn)海煉化計劃于6月19日檢修半個月，國外韓國樂天和韓華可能減產(chǎn)，但數(shù)減產(chǎn)幅度尚未確定。后期不排除PX工廠將通過停產(chǎn)以及降負荷來修正利潤，或通過石腦油裂解價差來修復PX-N的價差。

　　三、PTA庫存和加工費偏高

　　截至5月29日，PTA流通庫存在249.79萬噸，?PTA倉單庫存116.05萬噸，PTA總庫存365.84萬噸，創(chuàng)2015年以來新高。截止到月底，國內(nèi)PTA裝置整體負荷穩(wěn)定在86.24%(2月份增加恒力石化4#250萬噸，PTA國內(nèi)有效產(chǎn)能基數(shù)調整至5239萬噸)，受月中漢邦220萬噸生產(chǎn)線計劃外停車影響，PTA供需基本處于平衡狀態(tài)，供需不佳狀態(tài)下PTA基差一直處于期貨升水狀態(tài)，5月底PTA基差基本維持在-120的弱勢水平，基差的弱勢且短期無交割限制之下將繼續(xù)引流部分流通庫存，期貨庫存或將再度攀升。

　　今年是PTA新裝置投放之年，產(chǎn)能面臨過剩，按常規(guī)邏輯推理，PTA在供應過剩的背景下，加工費或處于中性偏低的水平。但今年市場變幻無常，原油價格占據(jù)主導，PTA加工費反而處在樂觀的水平上。當下，PTA加工費在800元/噸上下，在高利潤的促使下，PTA工廠負荷相對高位，原計劃在6月份檢修的新疆中泰、揚子石化、海南逸盛等裝置均出現(xiàn)推遲。后期加工費的調整是PTA估值的主要波動，一方面關注后期PTA裝置運行情況，供應偏高過大，將擠壓加工費向下傳導；另一方面原油處于高位，也同樣擠壓PTA的加工空間。

　　四、需求不佳

　　聚酯綜合開工穩(wěn)定在86.72%。我國是全球最大的紡織服裝出口國，在疫情造成如此大的影響下，紡織服裝產(chǎn)業(yè)受到了極大的沖擊。據(jù)海關數(shù)據(jù)顯示，2020年1-4月，我國紡織品出口額為391.67億美元，同比增長1.32%；服裝出口額為309.71億美元，同比下降21.99%。目前紡織出口訂單水平依舊不高，很多企業(yè)已經(jīng)跳過夏季訂單，直接打款秋冬面料?？椩鞆S庫存依舊高企。截至目前，西班牙、意大利等歐洲幾個主要客戶訂單量恢復至去年同期水平的40-50%，不僅大單幾乎沒有，且合同價格壓的很低(采購方將人民幣匯率貶值等因素都考慮在內(nèi))。出于對原料價格連續(xù)上漲、人工成本高企及因品種需要頻繁調試設備、影響產(chǎn)能等顧慮，國內(nèi)紡織服裝企業(yè)對小量多批次、無利潤訂單較排斥，有的企業(yè)寧肯減產(chǎn)、停機也不打算接這類出口訂單。

　　服裝行業(yè)的疲軟很自然地就傳遞到了上游的織造行業(yè)。截至6月4日，江浙地區(qū)織造企業(yè)平均庫存已經(jīng)高達了42天左右，類似往年最高水平，但是現(xiàn)在時間剛剛到6月初，按照往年的經(jīng)驗，接下來幾個月時間都是淡季的累庫存階段。

　　五、結論

　　需求不佳，供應偏高過大，將擠壓PTA加工費向下傳導。原油偏強運行，漲勢未盡，有望繼續(xù)抬升PTA價值重心。PX超跌。操作上，PTA低位做單跟蹤持有，09合約目標價格為4000-4200元/噸；遠期合約有望逐步抬升至5200。